收入重度依赖上汽 西上海股份再闯IPO业务独立性存疑
《投资者网》吴微
供应链、产品的仓储与物流虽然不直接创造工业价值，但却是现代工业产业链中非常重要的环节。A股也有一批为知名企业提供供应链、产品仓储物流的上市公司，比如为苹果供应链提供服务的畅联股份（603648.SH）。不久前，同在上海的西上海汽车服务股份有限公司更新了招股书，拟主板上市，近期即将上会。
脱胎于国资企业的西上海股份是由西上海集团拆分设立而成，2008年完成股份制改革，目前是一家由嘉定国资参股的混合所有制企业。2016年西上海股份首次尝试主板IPO，不过在提交资料后不久便迅速终止了排队。凤凰网财经《启阳路4号》报道称，西上海股份首次IPO迅速撤材料，或与其实控人之一的曹抗美涉嫌受贿贪污有关。
截至2019年末，西上海股份汽车物流服务超过50%的收入和汽车零部件业务收入的88.51%来自上汽集团（600104.SH）。西上海股份与广汽本田的合作也是由广汽本田的关联方和西上海股份的合资公司经营，到2019年底，广汽本田为西上海股份提供了26.26%的汽车物流服务收入。收入重度依赖上汽集团及子公司关联方广汽本田，不得不让市场质疑西上海股份是否具有独立开发业务的能力。
藕断丝连的分拆
西上海股份前身为西上海集团旗下的上海西上海集团汽车服务有限公司。西上海集团成立于1992年，是由嘉定国资设立的混合型多元投资的集团公司，设立时其业务包括汽车物流、汽车服务、汽车销售、房产置业、投资发展、都市产业、民生服务等七大板块。
西上海股份由西上海集团的汽车物流业务分拆而成，自2007年西上海股份与西上海集团之间经历了多次资产转让和受让。到2016年西上海股份首次申报IPO，西上海股份与西上海集团之间的资产转让和受让才基本结束。为了规避同业竞争，西上海集团放弃了一些资产的参股股份。截至招股书申报日，西上海股份拥有5家子公司及3家分公司，公司主要形成了汽车物流与零部件制造两大业务。
虽然西上海股份的业务与西上海集团进行了剥离，但二者依旧藕断丝连。目前西上海股份的实际控制人是曹抗美、吴建良、江华、戴华淼、陈德兴、卜晓明和宋建明等7名自然人构成的一致行动人，他们合计持有西上海股份60.06%的股份。企查查信息显示，这7人也是西上海集团的股东，合计持有西上海集团67.47%的股份。
西上海股份与西上海集团、嘉定国资之间，在股权和业务上均存在关联和往来。截至2019年底，西上海股份租赁房产的支出中，近10%是与西上海集团之间进行交易。
值得注意的是，西上海股份在上海西上海集团电器城有限公司处租赁的147034平方米土地，自2012年租赁期开始至今，一直未签署长期合同，相关租赁协议需要一年一签。2012年，西上海股份还投入资金1828.17万元在此建设了整车仓储场地，西上海股份预期相关场所的使用年限为10年。企查查信息显示，这块场地是普陀区长征镇农村集体资产，相关场地存在被集体拍卖另作他用的可能。
目前上海地价居高不下，在整车仓储场地上存在优势，租赁成本低是西上海股份的核心竞争力。但长期无法解决主要场地的租赁合同，或将影响西上海股份询价时的估值。
业务独立性存疑
西上海集团成立之初，其业务的重要部分就是为上汽集团提供整车物流与汽车销售业务；从西上海集团分拆的西上海股份，目前的经营也重度依赖上汽集团：截至2019年，上汽集团为西上海股份贡献了50.79%的汽车物流服务收入；西上海股份子公司生产的汽车内饰等零部件，其中88.51%的销售额由上汽集团提供。2017年-2019年，上汽集团为西上海股份提供了66.40%、70.62%和71.27%的主营收入。
除了主要营收高度依赖上汽集团外，西上海股份与广汽本田之间的合作也缺乏自主权，截至2019年，广汽本田为西上海股份提供了26.26%的汽车物流服务收入。资料显示，西上海股份通过控股子公司北京广安物流有限公司与广汽本田进行合作，而广汽商贸持有北京广安45%的股权。招股书信息显示，广汽商贸是广汽集团旗下的全资子公司，广汽集团持有广汽本田50%的股权，北京广安其实是广汽本田的关联方。
《投资者网》就西上海股份与广汽本田之间合作的议价权，向西上海股份董秘办进行咨询，不过对方未予置评。
此次IPO，西上海股份拟募集资金建设的乘用车立体智能分拨中心（立体库）扩建项目，也是针对位于嘉定的上汽集团进行配套建设。西上海股份拟募集4.98亿元，将嘉定地区现有的整车仓储能力进行提升，以优化土地利用率。不过，目前国内汽车行业面临调整，上汽集团2019年的整车产量较2018年相比就下降了11.84%。早在2018年，上汽集团的整车产量就已出现下滑。在持续调整的汽车市场中，西上海股份要如何消化新增产量将是个严峻的挑战。
近年来，西上海股份为了降低成本将部分运输业务外包，或将影响西上海股份的竞争力。2017年-2019年，西上海股份实现营收12.87亿元、12.80亿元以及12.23亿元，其营收呈下滑趋势；但在此期间，西上海股份的净利润却由0.99亿元增长到1.01亿元以及2019年的1.04亿元，在三年间增长了5.10%。
从成本结构看，西上海股份净利润率的上涨主要得益于其经营成本的下滑。其招股书称，公司将部分整车、零部件运输业务进行外包，从而降低了人工成本，最终使得经营成本有所下降。
不过，在招股书中，西上海股份称，公司与上汽集团新增的仓储、运输业务需要竞标取得；自2019年开始，广汽本田也开始就运输业务进行招标。若西上海股份进一步将汽车整车与零部件运输业务进行外包，这势必会降低西上海股份在竞标时的优势。2019年，西上海股份的整车、零部件运输业务的收入合计为2.35亿元，在总营收中的占比为19.67%。
自2018年开始，汽车行业就出现了调整，整车企业面临挑战，相关影响也已逐渐传导到产业链的上下游。在汽车销量下滑的大背景下，西上海股份的客户开发能力与业务独立性亟待提高。
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