历史重演？美国经济或迎来“低迷十年”！

据美国商务部数据，二季度美国GDP环比折年率下降32.9%，为1947年有记载以来最大降幅。虽然5月份复工后相关经济指标有所回升，但7月份以来疫情加重，经济回升势头有所减缓。
　　
总体判断，下半年美国经济仍将保持继续回升态势，但力度尚不确定。估计全年GDP仍将出现战后最大降幅，各种预测在-8%至-6%之间。
　　
据美国国会预算办公室估计，要到2030年美国经济才能完全从疫情影响中复苏。未来十年实际增长将比疫情前的预测少3%，或少7.9万亿美元（剔除通胀因素）。换言之，美国可能迎来“低迷十年”。2008年全球金融危机后，欧洲经济被一些专家判断为“失去的十年”，经历此次疫情，美国会否重演欧洲的历史？

文｜何伟文中国人民大学重阳金融研究院

本文转载自瞭望客户端，原文首发于2020年8月15日，标题为《美国经济会否陷入“低迷十年”》，原文首刊于《瞭望》2020年第33期。

美国旧金山为无家可归者提供的营地（5月21日摄） 新华社 / 美联

1

注水规模不断扩大

国际货币基金组织6月24日发布的世界经济展望预计，2020年美国GDP将下降8.0%，2021年回升4.5%，恢复到2019年水平的96.1%。据此估计，要到2022年美国经济才能恢复到疫情前水平。换言之，美国经济走势大致呈耐克型，急剧下跌后缓慢回升，且回升时间远超下跌时间。由于美国和世界疫情仍在蔓延，经济前景高度不确定，不排除美国经济回升中出现反复，呈现一些专家预计的U型或W型的可能性。
　　
如果按照IMF的预测，那么美国此次经济衰退的时间并不算很长，而且总的经济形势甚至略好于欧洲，尽管后者疫情控制得比美国更好。
　　
二季度美国GDP环比下降32.9%是折年率，如直接按季率，则是下降8.2%，好于英国（下降20%）、法国（下降13.8%）和德国（下降7.1%）；预计全年降幅8.0%，也好于欧元区的10.2%。
　　
如果按现价衡量，美国二季度GDP折年率为190488亿美元，同比下降9.0%（2019年二季度为213299亿美元），实际下降10.0%。如果三、四季度不出现大的反复，全年GDP仍将达到20万亿美元以上，比2019年实绩214332亿美元下降6%左右。2021年GDP可能重新超过21万亿美元。与上世纪30年代大萧条期间现价GDP缩小一半相比，要轻微得多。
　　
美国此次衰退能较快触底回升的一个基本原因是联邦政府、各州政府和美联储及时出台前所未有的超大规模纾困措施。
　　
在财政措施方面，联邦政府先后出台四轮纾困措施。3月6日，美国通过第一轮83亿美元救助基金，主要用于支持医疗卫生部门抗疫。3月18日，美国国会通过第二轮救助计划的法案，规模约1920亿美元。这项法案被命名为“家庭优先冠状病毒应对法案”（FFCRA）。

3月25日，美国国会通过第三轮救助措施，总额2.2万亿美元。4月23日，美国国会继续通过了总额达4840亿美元的第四轮救助措施“薪资保障计划和医疗强化法案”，主要为小企业和医疗防疫增加支出。
　　
在货币措施方面，美联储于3月15日宣布将联邦基金利率降至接近零，同时启动7000亿美元量宽措施；3月23日宣布无限量量宽措施，无限制收购政府债券、公司债券和住房抵押贷款（MBS）。截至7月底，其资产负债表达到7万亿美元，比疫情前增加了2.7万亿美元。这些措施，既为联邦政府赤字财政发行债券兜底，又为企业发债兜底。美联储无限放水，推动股市节节上涨，出现大衰退中股市亢奋的反常现象。
　　

2

人为缩短衰退带来长期性失衡

这些超常的财政货币措施缩短了衰退周期，但也带来了严重的结构性失衡，为大规模债务危机埋下了种子，并因此可能带来经济长期停滞或疲弱。

其一，政府公共债务失控。

美国联邦预算赤字飞速上升。2020年6月份单月赤字达到8630亿美元，同比增长100倍。截至到6月底的2020财政年度头9个月累计预算赤字为2.7万亿美元。全年预计将达3.7万亿美元，相当于2019年GDP的17.9%，远远超过3%这一公认安全线。2009年应对全球金融危机和大衰退时，这一比例也只有9.8%。

预算赤字飙升推动国债直线上升。截至2020年8月6日美国国债总额达到26.50万亿美元，相当于2019年GDP的123.6%，超过了2011年希腊发生主权债务危机时的比率。国会预算局估计，到2030年这一比率将达到144%。
　　
美国国会曾于2019年8月21日取消国债上限两年，2021年8月21日到期时将重新设定上限。鉴于这两年国债的疯涨，国会很可能紧急刹车，因此财政将继续严重入不敷出。由于联邦债务越来越高，美债收益率甚至日益接近零。目前美债买主构成中，美国个人及机构投资者持有额占30.4%，这部分人随时可能寻找盈利更高的其他投资产品。外国政府和投资者占33.2%，但疫情暴发以来外国持有者已累计净减持美债7000余亿美元。
　　
公共债务日益积累，迟早带来到期无法偿还危险。因此联邦政府必然被迫紧缩开支，削减赤字。一旦开支紧缩，经济必然下滑。
　　
其二，金融泡沫和债务风险急剧增大，实体经济疲弱。
　　
由于美联储无限量收购企业债券，上市公司纷纷发债筹措资金，然后投入股市。上半年美国企业发债额达到1.4万亿美元，同比翻一番。受资金涌入推动，标普市盈率已经达到21.5倍，超过2000年互联网泡沫破裂时水平。

二季度是大萧条以来美国经济降幅最大的季度，却同时是33年来股市表现最好的季度。二季度道指、纳斯达克和标普分别上涨了18.0%、30.9%和20.3%。被IMF称为“与经济已经完全脱节”，使美国股市总市值已经超过了相当于GDP80%这一“巴菲特指标”，意味着离泡沫破裂不远。
　　
股市亢奋的反面是实体经济低落。美联储虽然累计释放了2.7万亿美元流动性，二季度固定资产投资却环比下降了29.9%。6月份工业生产指数同比下降10.8%，制造业生产指数下降11.2%。美联储此次应对疫情和衰退的大放水政策将严重抑制实体经济。金融危机以来，美国经济增长所依赖的债务经济和虚拟经济，这次得到进一步加强，从而使美国经济进一步遭到结构性破坏。而一旦股市回跌，又会带来大批企业资不抵债。

据有关统计，到2020年6月，美国总债务已达到55.9万亿美元。2020年一季度，企业债务同比增加18.8%，家庭债务增加3.9%，债务危机随时可能触发。有美国金融机构分析人员指出，目前美国私人部门金融资产价值已是GDP6.2倍，为历史最高水平，市场已深陷有史以来最大的泡沫。
　　
其三，贫富差距进一步拉大，经济增长的消费基础进一步削弱。
　　
疫情进一步拉大了本来已经突出的美国贫富差距。7月份失业率虽然降到10.1%，但普遍估计，失业率要降到疫情前水平，至少需要10年时间。据美国在线租赁平台Aptlist统计，截至7月20日，32%的家庭仍未付清房租，2800万人面临被驱离。据美联储对1.2万人的调查，40%的人拿不出400美元现金。而极少数富人财富继续增长。

美国华盛顿智库政策研究学会发表的一份最新研究报告指出，疫情暴发后，在3月份2200万人失业的同时，美国亿万富翁的财富增加了10%，达到3.2万亿美元。富者愈富，穷者愈穷。贫富差距的进一步拉大，不仅加剧了社会矛盾，也压抑了社会购买力的增长。
　　
以上三点表明，美国经济很可能面临一个较长的低迷时期，与欧元区在金融危机后经历“失去的十年”面临的处境非常相似。
　　

3

恐陷入“低迷十年”

根据欧盟统计局的数据，欧盟28国2008年GDP水平为102.4（2010年为100.0），到2017年仅提高到110.5。欧盟GDP总量虽然从2014年开始已经恢复到2008年前的水平，但各个成员国的情况苦乐不均。到2017年，希腊、克罗地亚、意大利、塞浦路斯、葡萄牙、芬兰6国均没有恢复到2008年的水平。相比之下，2000年，美国的经济总量比欧元区高出13%，但到2016年已经高出26%。
　　
导致欧洲经济长年低迷的触发点首先是债务危机。2008年欧盟已有9个成员国公共债务率超标，到2017年增至14个。根据欧盟规定的财政纪律，这些国家必须实行财政紧缩，结果导致经济萎缩，失业上升。
　　
第二个原因是失业率高位徘徊。过去十年，欧盟整体失业状况经历了较大幅度波动。2008年欧盟平均失业率为7%，2013年上升到10.9%，2017年回落到7.6%，但依然高于2008年水平。
　　
第三个原因是贫困率居高不下。数据显示，欧盟贫困率风险从2008年的16.6%上升到2016年的17.3%。其中除了拉脱维亚、克罗地亚、奥地利、芬兰和英国下降之外，其他国家的贫困率风险均有不同程度上升。
　　
今天美国的困境，与十年前的欧洲非常像。但美国没有欧盟那样严格的财政纪律，不需要限制赤字率。总统任期只有四年，最多八年。为了保增长，保选票，很难紧缩财政。公共债务越推越高，留给后任去处理。公共债务积累，还本付息负担也越来越高，但只要美联储实施零利率，问题就小得多。
　　
欧元区的公共债务危机促使欧元大跌。2008年至2018年欧元从1.46美元跌至1.09美元，欧元地位受到重创，影响了资金流入。美元地位则高得多，由于美元占世界储备货币总额60%，占国际支付总额40%，美元即使下跌，也不会严重打击其国际地位。
　　
但是，美国无法逃脱经济规律。

第一，公共债务的无限攀升将再次影响其主权信用评级，无限发债必将导致其收益率不断下跌，最后不得不走上紧缩财政的道路，从而抑制经济增长。

第二，股市泡沫终将破裂，由此将引起大量公司债和家庭债务违约，而疲弱的实体经济无法支撑财务状况迅速好转，更引起银行惜贷。实际上，这一征兆业已初显，二季度美国大约71%的商业银行惜贷，日本“失去的二十年”恰好是从银行惜贷开始的。

第三，失业和贫困严重压抑经济增长。经过这次疫情和大衰退，美国贫富差距更加严重，中低阶层的相对贫困化将使经济增长失去动力。
　　
综上所述，美国疫情和经济衰退以来财政、金融、供需都出现了根本性的严重失衡，经济增长趋势值严重压低。虽然美国政府和美联储利用各种财政货币政策，并依靠美元的强势地位，可以勉强支撑经济以低于疫情前的速度继续增长，但只会使低迷推迟，不会消失，且推迟后的结构失衡更加积重难返。因此，美国很可能面临比本世纪前二十年更疲弱的第三个十年。